不利因素解析

　　目前市场对美元的担忧主要来自两点。

　　其一，美联储“量化宽松”货币政策和因巨大财政赤字产生的沉重债务负担，将不利于美元长期走势。“量化宽松”货币政策将增加市场流动性，但继而产生的通胀预期，将打压美元汇价。

　　美联储将基准利率下调至0－0.25％的目标区间后，采用“量化”宽松货币政策来刺激经济，包括购买国债以及住房抵押证券。我们认为，基础货币激增并不意味着通胀短期内会上扬。产出缺口、单位劳动成本及信贷状况，对通胀的影响更为直接和显著，而货币供给对通胀影响的滞后期更长。

　　从历史经验及领先指标来看，美国通胀压力可能在明年下半年才会出现。因此，目前这并不会对美元形成打压。与此同时，其他央行也纷纷采取了“量化宽松”的货币政策，使得美联储政策不会对美元造成很大影响。

　　其二，美国政府的庞大债务负担及其可持续性，对美元汇价构成不确定性，美元可能因此贬值。

　　此轮信贷危机期间，财政刺激在提振经济中担当着重要角色。美国2009财年预计财政赤字将超过1.84万亿美元，占GDP比重将超过12.9％，2009年公众持有国债占GDP比重将达到60％。美国政府面临着较大的发债压力，如果没有海外投资者购买，导致流入美国的资本不足，美元当然会贬值。

　　巨大的国债供给势必给美元带来沉重压力，然而这并不是一个绝对和持续的原因。首先，美国国债收益率上升将增加国债投资吸引力。其次，2009年国债发行的压力是最大的。在计划发行的2万亿美元国债中，1.2万亿美元已经顺利发行，而目前十年期国债收益率为3.1％，处于历史最低水平附近。此外，由于美国经常账户逆差持续收窄，美国政府从海外进行融资的需求已经越来越小。美国国债AAA级的评级水平被调低的可能性很小。日本国债水平已经达到GDP的200％，这也没有影响到日本国债AAA的评级以及日元汇率。

　　目前来看，美国政府也许有两个理由希望美元走弱，即刺激出口以支持制造业复苏，以及促使再通胀的出现，把美国债务控制在可持续水平。但是，政策优先性可能会根据不同情况而改变，如果经济果真在今年下半年开始复苏，这两个因素都将变得不是最重要。相反，强势美元会有利于增加资本流入，有助于控制通胀。

　　综合来看，尽管短期美元走弱， 我们预期中期美元对一揽子货币（主要是欧元）将呈现震荡微升走势， 大幅贬值的可能性较小。■

　　作者为中国国际金融有限公司研究部（香港）副总经理、经济学家