【《财经网》专栏/专栏作家沈建光】美联储3月18日宣布，直接购买3000亿美元国债及7500亿美元住房抵押证券，以抵抗通缩，触发了市场对再通胀的预期，担忧美国恶性通胀不可避免。由此，市场预期美元将大幅贬值，而黄金才是寻求保值的有力投资工具。我们对这一观点并不认同。

　　我们认为，基础货币激增并不意味着通胀大幅上扬。一方面，信贷紧缩使广义货币增长乏力；另一方面，支撑货币数量论的基本假设在目前形势下并不适用，产出缺口状态及信贷投放均影响货币供应量对通胀的作用。实证分析显示，产出缺口和单位劳动成本在长期对通胀影响更显著，而M2对通胀的影响力相对较弱，作用的滞后期更长。

迟来的再通胀

　　我们一贯认为，美国不会出现持续的深度通缩，再通胀一定会到来。但是，从通缩到再通胀往往需要较长的过程，信贷及经济返回至潜在增长水平则是再通胀出现的重要条件。根据历史经验，并参照领先指标，如产能利用率、CRB商品期货价格指数、M2及制造业平均工时，不难看出，再通胀可能在经济复苏后1-2年出现。根据我们对美国经济最早在今年下半年走出衰退的判断，通胀压力可能在明年下半年才会出现。

　　首先，基础货币增速大幅上升——央行大肆印钱，并不意味着物价的显著上涨，这里面有两层原因：

　　第一，基础货币加速增长并不必然导致广义货币量增速提高，只有广义货币加速上升才对通胀有直接影响。

　　尽管美联储已投放了大量基础货币并导致资产负债表急速膨胀，但是，货币政策所调节的基础货币增速并不直接带动通胀，广义货币供应量增长对通胀的影响才更为直接。历史经验显示，当基础货币与M2增速走向出现不一致时，通胀走向往往跟随广义货币。例如，1990年代初储贷危机爆发后，尽管美联储大量增加基础货币供应，但是，通胀仍然随着M2增速的下降而回落。

　　广义货币的增速则由信贷的供给方与需求方共同决定，而目前货币政策传导机制仍受阻，货币乘数下降使广义货币增长乏力。今年年初的美联储信贷调查显示，与前三个月相比，报告采取更严厉贷款标准的受访者净百分比改善仍十分微弱，金融机构惜贷局面不改，企业及家庭贷款需求更进一步恶化。我们认为，美国去杠杆化进程最少还有一半的路要走，而信贷增速的反弹往往在经济增速反弹以后。因此，广义货币供应量短期内难以大幅上涨。